Afgelopen week introduceerde ik de eerste ETF recensies op IEXProfs. De doelstelling is op eenvoudige wijze enkele kenmerkende karakteristieken van de gerecenseerde ETF in begrijpelijke taal de revue te laten passeren. De blikvanger in de beoordeling is de analyse van de werkelijke kosten van de ETF. Beheerders geven in de brochures of via internet vaak het kostenniveau op, doorgaans uitgedrukt in de Total Expense Ratio (TER).
Bij een TER van 0,3% zou je verwachten dat de ETF jaarlijks met datzelfde percentage achterblijft bij de gevolgde index. Dat blijkt in de praktijk niet het geval. Ik vergelijk in mijn recensies de prestatie van de benchmark, inclusief het bruto dividend, met het rendement van de ETF, inclusief het daadwerkelijk uitgekeerde dividend. Via deze methode blijkt dat de ETF sterker dan het TER-percentage bij de index achterblijft. Het verschil noem ik de werkelijke kosten. Dat is het kostenniveau waar de belegger uiteindelijk daadwerkelijk mee te maken.
Omdat het hier kosten betreft die niet in de brochures staan vermeld, zou je kunnen spreken over verborgen kosten. Dat wekt echter de suggestie dat de beheerders van de ETF meer verdienen dan opgegeven. Die conclusie is te voorbarig. Mijn berekeningsmethode is alleen bedoeld om de afwijking tussen een belegging in de index en in de ETF te laten zien. Die afwijking blijkt groter dan de opgegeven kosten. Een uitsplitsing van de oorzaak van die hogere kosten is niet in de eerste plaats mijn bedoeling. Maar het is voor een deel wel mogelijk.
Zo kennen de meeste ETF’s een cash component dat niet wordt belegd. Bij stijgende koersen leidt dat tot enige achterstand van de prestatie van de ETF, bij dalende koersen juist tot een voorsprong. Een andere belangrijke verklaring voor de gevonden verschillen is de belastingheffing op dividend. Het brutodividend dat een onderneming (en dus ook de index die bestaat uit een verzameling ondernemingen) uitkeert, is niet gelijk aan het nettodividend dat beleggers in handen krijgen.
Het verschil is de inhouding van bronbelasting. Bijna elk land kent een bronbelasting, waarbij direct een bepaald percentage op het dividend wordt ingehouden. Voor Nederland is dat percentage 15%. Dat betekent dat als de AEX een bruto dividendrendement van 3% heeft, voor beleggers dit feitelijk netto 2,55% (=0,85 * 3%) bedraagt. Op basis van de vergelijking tussen brutodividend (zoals de index) en nettodividend (zoals de ETF’s uitkeren) ontstaat bij een dividendrendement van 3% een verschil van 0,45%.
Vind alle ETF's in de IEXProfs Productdatabase
Think twice
Dat verklaart voor een belangrijk deel de veel grotere achterstand op de index dan de officiële TER doet vermoeden. Daarmee is het belastingverhaal nog niet compleet. Van de meeste ETF’s die dividend uitkeren is de bronbelasting niet terug te vorderen. De beleggers zijn de 15% heffing dus gewoon kwijt. Het betreft voor beleggers dus inderdaad een additionele kostenpost. Voor de Think AEX Tracker is dat echter anders. Omdat beheerder ThinkCapital een Nederlandse Fiscale Beleggingsinstelling is, kunnen Nederlandse ingezetenen de ingehouden bronbelasting van 15% terugvorderen.
De ingehouden bronbelasting is in dit geval dus geen kostenpost. De vraag is nu hoe dit te verwerken in mijn overzichtstabel van de werkelijke kosten die ik in mijn recensies presenteer. Ik wil vasthouden aan het principe dat ik de werkelijke intrinsieke waarde van de ETF, met daarbij opgeteld het dividend, wil vergelijken met de performance van de index inclusief het volledige dividend. Aan de andere kant is het waar dat beleggers die zelf in de aandelen van de index beleggen, ook die 15% missen en dat pas later kunnen terugvragen, net als bij de Think AEX Tracker het geval is.
Daarom zal ik mijn berekende kostenoverzicht uitbreiden met één regel, namelijk “teruggave bronbelasting”. Deze teruggave, in de meeste gevallen nihil, maar bij de Think AEX Tracker 15% van het bruto dividend, verminder ik op de totale werkelijke kosten. Dat leidt tot de regel “totale netto kosten”. Voor de Think ETF is het plaatje overigens niet gunstiger, omdat ik bij mijn berekening per abuis al het brutodividend, in plaats van het nettodividend heb genomen. Daarnaast heb ik de intrinsieke waarde per eind 2009 zelf geschat, terwijl ik nu over het exacte cijfer beschik.
Voor de AEX ETF van ThinkCapital, komt de tabel er als volgt uit te zien:
Hoge (opstart)kosten
De geschatte werkelijk kosten zijn hoog, zowel in vergelijking tot de benchmark als dat tot de andere AEX ETF’s. Martijn Rozemuller, managing director van ThinkCapital, heeft daarvoor een verklaring. ThinkCapital is eind 2009 met zijn trackers gestart, en de introductie daarvan brengt (eenmalige) extra kosten met zich mee. Bovendien was het uitstaande aantal ETF’s eind 2009 beperkt (25.000), maar was dat ultimo 2010 al uitgegroeid met de factor 10. Hoe groter de omvang van de tracker, hoe lager de kosten per ETF.
Tot slot was de cashcomponent bij de start hoog, wat een negatief performance effect had in de stijgende markt van 2010. Rozemuller wijst er op dat als een latere verslagperiode wordt genomen, bijvoorbeeld van oktober 2010 tot oktober 2011 de cijfers veel gunstiger (dicht bij de TER van 0,3%) zijn. Eind 2011 weten we meer. Dan kan ik de jaarresultaten over 2011 van alle AEX ETF’s met elkaar vergelijken. Ik ben benieuwd welke kostenplaatjes er dan uitrollen.