Risico op onbeperkt verlies in combinatie met kans op een gelimiteerd rendement. In principe hebben gestructureerde producten met dit soort risicorendement-verhoudingen niet mijn voorkeur. Tenzij de kans op, en de hoogte van, dat gelimiteerde rendement zó gunstig is, dat de combinatie toch aantrekkelijk wordt. Onlangs las ik een artikel waarin werd aangegeven dat de Reversed Convertibles (RC) - de moeder van alle “onbeperkt verlies/gelimiteerd rendement” producten - bijzonder slecht presteerden.
De aandelen (in de VS) stegen vorig jaar met circa 8%, terwijl de RC’s gezamenlijk met 1% daalden. Opvallend was dat in driekwart van de gevallen de RC winstgevend was. Het verlies op de 25% slecht scorende posities was echter zo hoog, dat per saldo toch een negatief resultaat overbleef voor alle RC’s bij elkaar.
Dit resultaat is teleurstellend, want gestructureerde producten in het algemeen (in 2010 omvang 50 miljard in de VS) en RC’s in het bijzonder (6 miljard) zijn in Amerika populair. In Nederland zijn met name Commerzbank en Royal Bank of Scotland (met de Discounters) actief in de uitgifte van de RC’s. Volgens het artikel zijn de hoge kosten mede debet aan de slechte prestaties van RC’s.
Grotere kans op underperformance
De gesignaleerde hoge kosten van deze producten in de VS zijn zeker van invloed geweest op de teleurstellende prestaties. Maar er is nog een andere oorzaak. Bij een stijgende volatiliteit presteert dit type producten vaak slecht, juist vanwege de genoemde risico-rendement karakteristiek. Hoge volatiliteit betekent dat per afzonderlijk onderliggend aandeel hoge verliezen en hoge winsten optreden.
Door de gelimiteerde winst op deze producten is de kans groot dat per saldo de RC’s slechter presteren dan de gemiddelde index. In een periode waarin de volatiliteit minder wordt en/of de aandelenindex geen flinke koersstijging laat zien, zouden deze producten relatief beter kunnen en moeten presteren. In ieder geval is het belangrijk dat de belegger bij RC’s, of soortgelijke producten, naast een algemene visie op het onderliggende aandeel, ook een oordeel heeft op de volatiliteit en de ontwikkeling daarvan van de onderliggende waarde.
Bij een lage actuele volatiliteit is het rendementsperspectief van RC’s beperkt en is de kans op underperformance groot. Een voorbeeld van een constructie met een onbeperkt verliesrisico en gelimiteerd rendement is de Bull Bear Commodity Note, die in 2007 werd uitgegeven door Barclays. In feite is, volgens de oorspronkelijke voorwaarden, bij deze note in principe het verlies gelimiteerd (garantie 60% startwaarde), terwijl de mogelijk winst onbeperkt is (100% participatie in stijging grondstoffenmandje).
Risico is moeilijk te generaliseren
Maar door de marktomstandigheden en de korte resterende looptijd is de garantie, noch de participatie, van wezenlijk belang. De note heeft een looptijd tot eind april 2012. De aflossing is op 150%, op voorwaarde dat het onderliggend mandje grondstoffen (zink, aluminium, koper en nikkel) op de einddatum op minstens 60% van zijn startwaarde staat. Als het mandje lager staat is de aflossing op 60%. Het mandje staat nu op 81% van zijn startwaarde.
De actuele koers van de note is 127%.
Onder deze omstandigheden kan dit product de Alles Of Niets Note worden genoemd. Zelfs als het mandje grondstoffen in ruim een jaar tijd met 26% in waarde daalt (van 81% naar 60%), behaalt de belegger vanaf de huidige koers een rendement van 18% (van 127% naar 150%) in circa 1,25 jaar. Maar… bij een terugval van het mandje met meer dan 26% is de aflossing op 60% en resulteert een negatief rendement van 53%!
Volgens de lezer die mij op dit product attendeerde is het risico niet zo groot en is het verstandig de note aan te houden tot de aflosdatum. Dit is een voorbeeld hoe lastig het is om eenduidig over risico te praten. Belangrijk is te weten dat objectief gezien de kans op 178% rendement veel groter is. Daar staat tegenover dat het mogelijke verlies (53%) in een ongunstig scenario ook veel hoger is.
Update van informatie is wenselijk
Hoe daarmee het risico van dit product moet worden beoordeeld moet iedere belegger voor zichzelf uitmaken. Wat wel van belang is, en dat geldt voor elk product, is dat goede informatie beschikbaar is. De reden dat de lezer mij berichtte over deze note was d
e beperkte informatie die Barclays geeft.
Inderdaad presenteert de bank op zijn website alleen de startwaarden van de grondstoffen plus de oorspronkelijke voorwaarden van de note (inclusief de last minute verhoging van de bonus van 40% naar 50%). Een regelmatige update, met bijvoorbeeld de actuele prijzen van de onderliggende waarden, zou welkome informatie zijn.