Toen wij eind december vorig jaar door de redactie van IEX uitgenodigd werden
om de toppers en floppers van de Amsterdamse beurs in 2006 te
voorspellen,
plaatsten wij
Laurus
met veel overtuiging boven aan het lijstje van de
big losers.
Wij gingen er min of meer van uit dat we dit jaar het dossier van deze rond een supermarktbedrijf gesitueerde soapserie definitief konden afleggen. Inmiddels heeft Laurus dan toch nog de negende maand van het jaar gehaald.
Nu de draagperiode er bijna opzit en het desinvesteringsproces op een haar na is voltooid, moet blijken of Laurus toe is aan een wedergeboorte. Uit de cijfers over de eerste helft van 2006 kan die conclusie helaas nog niet worden getrokken.
Veel van de informatie is, nadat Edah en Konmar
werden verkocht, niet meer relevant. Beter is het daarom te focussen op Super
de Boer.
Positieve verrassing
De omzet van deze enig overgebleven keten daalde in de eerste zes maanden met
0,6%. Opvallend is het verschil in prestaties van de
eigen winkels en die van franchisenemers. De door Laurus beheerde supermarkten
kampten in het eerste halfjaar met een omzetdaling van 0,8%,
terwijl de omzet van de franchisewinkels groeide met 1,8%.
De franchisenemers die recent de winkel lay-out moderniseerden konden
zelfs een omzetgroei (op identieke vergelijkingsbasis) van 2,9%
noteren. Die omzetcijfers vormen geen verrassing, want die waren al
begin juli vrijgegeven. Toen werd echter volstaan met de mededeling
dat het tweede kwartaal beter was verlopen dan het eerste.
Vandaag wordt dit met cijfers gestaafd:
De identieke consumentenomzet van Super de Boer steeg in het laatste kwartaal
met 3,3%,
Die van zelfstandige ondernemers met 4,6%,
De gerefreshte franchisewinkels zagen hun omzet met 5,7%
groeien. Dit mag gerust gezien worden als de positieve verrassing van het halfjaarbericht.
Dapper, maar ook realistisch?
Met Laurus mag het dan slecht gaan, Super De Boer is nog lang niet afgeschreven. Met 361 winkels en een gezamenlijke jaaromzet van zo'n 2 miljard euro - goed voor een marktaandeel van 8% in de Nederlandse supermarktsector - is deze onderneming nog steeds een factor om terdege rekening mee te houden.
Desondanks is het resultaat nog steeds tegenvallend. In het eerste halfjaar
raakte Super de Boer ook nog niet uit de verliezen, zij het dat het negatieve
operationeel resultaat (EBIT) werd gehalveerd tot 2 miljoen euro. Sprekend
over de toekomst van het bedrijf, zegt Laurus vandaag met zoveel woorden dat
de verkoop van Super de Boer niet aan de orde is.
Dit is dapper, maar of het ook realistisch is, is de vraag. Wat kan een louter tot holding gereduceerd Laurus nog voor haar enig overgebleven dochter betekenen? Het concern torste op 30 juni nog een rentedragende schuld van 425 miljoen euro. De af te stoten activa stonden voor een boekwaarde van 272 miljoen euro op de balans.
Onevenredig hoge kosten
De afstoting van die activa is in de afgelopen twee maanden nagenoeg gerealiseerd
op vijftig Edah-vestigingen na. Wij mogen er van uitgaan dat Laurus eind dit
jaar nog een restschuld van zo'n 175 miljoen euro heeft en daarmee voldoet aan
het convenant met de banken, dat schuldreductie tot minimaal 200 miljoen euro
eist.
Aan de tweede eis van het convenant, een positieve EBITDA - operationele winst vóór afschrijving - is moeilijker te voldoen. Voorzien wordt dat dit in het lopende kwartaal lukt, evenals in de eerste twee van dit jaar. In het vierde kwartaal gaat het waarschijnlijk mis. De oorzaak is het logistieke systeem van Laurus.
Dit was niet in de verkoop van Edah en Konmar inbegrepen. Het systeem is nu veel te ruim bemeten voor alleen Super de Boer, zodat de kosten onevenredig zwaar gaan drukken. Super de Boer moet niet alleen een heldhaftige overlevingsstrijd leveren in een markt die wordt gekenmerkt door moordende concurrentie.
Verkoop Super de Boer?
Laurus moet bovendien een relatief nog diep in de schulden zittende holding
en een veel te groot logistiek systeem op haar rug meetorsen. Dit zijn veel
handicaps tegelijk, waarmee ze in moeilijke omstandigheden moet opereren.
Super de Boer heeft toekomst, maar het lijkt niet waarschijnlijk dat die binnen
Laurus is gelegen.
Dit is natuurlijk wel het vehikel waar beleggers hun aandelen in hebben.
Uit het plotselinge en waarschijnlijk gedwongen vertrek van voorzitter Harry
Bruijninks kan worden afgeleid dat de banken de duimschroeven nu aandraaien.
Ze proberen de resterende 175 miljoen euro aan vorderingen zo veel mogelijk
veilig te stellen.
Verkoop van Super de Boer lijkt het enige overgebleven alternatief. Als de bedongen prijzen voor Edah enige richtlijn vormen, dan moet op basis van een activatransactie gerekend worden met een theoretische verkoopprijs van zo'n 1 miljoen euro per vestiging, een ruw gemiddelde voor de 175 eigen vestigingen en de 186 franchise winkels.
Zak geld
Veel meer dan dit bedrag zit er vermoedelijk niet in. Vastgesteld moet worden
dat er al weinig buitenlandse belangstelling was voor de Konmar- en Edah-vestigingen.
Het Belgische Colruyt
en het Amerikaanse Wal-Mart
staan kennelijk niet te dringen om in de zéér concurrerende Nederlandse markt
te stappen.
Uitgaande van die 1 miljoen euro per vestiging vertegenwoordigt Super de Boer een waarde van 361 miljoen euro,
Na verkoop en volledige schuldaflossing is Laurus niet meer dan een geldzak van zo'n 190 miljoen euro met wat fiscaal compenseerbare verliezen. Of die laatste ooit nog tot compensatie kunnen worden gebracht, is hoogst twijfelachtig,
Per aandeel komt de waarde van Laurus neer op 1,65 euro en dat ligt 28%
onder de vandaag weer met 6% gedaalde koers van 2,29
euro.
Casino…?
Een interessante speculatie is nog wat Casino
van plan is, de grootaandeelhouder met 45% van de aandelen in Laurus. Deze
Franse kruidenier heeft tot nu toe een merkwaardige rol gespeeld. In juni
2002 leek het erop dat Casino een slimme strategie volgde om via uitroking
de aandelen Laurus voor een habbekrats te kopen.
Casino is echter sindsdien een passieve aandeelhouder gebleken, die zich ook dit jaar geheel ontrok aan het overleg met de banken over de gedwongen verkoop van Konmar en Edah. Het is niet aannemelijk dat van deze aandeelhouder plotseling een verrassend aanbod komt dat gunstig uitwerkt voor de huidige aandeelhouders.
Wij hoeven echt niet zo nodig ons gelijk te halen, maar Laurus staat voorlopig nog met stip bovenaan ons lijstje van beursflops 2006.
Jacques Potuijt is oprichter van Provest Group en was hiervoor onder meer hoofd Beleggingsresearch bij Deutsche Morgan Grenfell in Amsterdam. Potuijt schrijft zijn columns op persoonlijke titel. Hij belegt uitsluitend in beleggingsfondsen. De informatie in deze column is niet bedoeld als beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Uw reactie is welkom op
potuijt@iex.nl.