Vandaag gaat de meeste aandacht uit naar de Solvency II ratio bij de KW1-cijfers van Aegon. Op basis van een vrij ingewikkelde berekening wordt met deze ratio aangegeven hoe goed Aegon in staat is om aan haar toekomstige verplichtingen te voldoen.
Bij de presentatie van de KW4-cijfers lag deze ratio op 159% voor het gehele bedrijf en op 140% voor het Nederlandse bedrijf. Uit de cijfers blijkt dat eind Q1 deze ratio uitkwam op 157% voor de groep. Voor het Nederlandse bedrijf werd niets over de ratio gezegd behalve dat het omhoog moet.
De nettowinst van 378 miljoen euro was flink beter dan de verwachting van 236 miljoen euro door analisten. Onderliggend was het resultaat met 488 miljoen euro iets beter dan de geraamde 477 miljoen euro.
Nettowinst is een rekbaar begrip. De hogere nettowinst is vooral te danken aan een gunstige herwaardering van toekomstige verplichtingen door een lichte stijging van de rente. Op basis van onderliggend resultaat gaat het iets beter dan in dezelfde periode vorig jaar. Gezien de koersreactie denken beleggers hier anders over.
Aegon is in veel opzichten een complex bedrijf. Zowel de solvabiliteitsratio’s, geografische spreiding, vennootschapsstructuur, relatie met de toezichthouder, situatie op de rentemarkt als de verschillende producten zorgen bij menig belegger voor kopzorgen.
De huidige lage rentestand en het mooie dividendrendement maken het aandeel aan de andere kant wel weer heel interessant. Zijn die solvabiliteitsratio’s van Aegon nou zo laag of zijn die van de Nederlandse concurrenten nou zo hoog? Spektakel is bij Aegon haast gegarandeerd en u wordt in de tussentijd ook nog eens goed gecompenseerd voor het billenknijpen met een mooi dividend.
Rentestand en Solvabiliteit
In de tijd dat niemand het nog had over negatieve rentestanden (2 jaar geleden) hoorde je ook nog niemand over Solvency II of iets dergelijks en bewogen deze ratio’s rond de 120%. Tegenwoordig is 160% laag en moet je minstens aan 200% zitten om een beetje degelijk over te komen als verzekeraar. ASR en NN presteren ook op dat vlak beter dan Aegon.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Wat veel mensen echter vergeten is dat een verzekeraar alleen aan een dergelijke ratio komt door kapitaal in amper of niet renderende vorm aan te houden. Oftewel hogere kapitaalratio’s vreten aan het rendement.
Over rendement gesproken, met de huidige rentestanden is rendement maken niet zo eenvoudig voor verzekeraars. Ze steken hun kapitaal grotendeels in staats- en bedrijfsobligaties met een goede rating (A of beter). De inkomsten hieruit zijn momenteel erg mager.
De koers van vooral langlopende obligaties kan ondertussen wel opgelopen zijn, maar wanneer Aegon die obligaties verkoopt hebben ze geen inkomsten meer en de verplichtingen die voortvloeien uit de verkoop van pensioenproducten stapelen ondertussen gewoon op.Het bedrijf moet het geld dat binnenkomt dus wel ergens insteken.Met de huidige rente is het de vraag of dit genoeg oplevert om de toekomstige verplichtingen te voldoen. Vandaar dat de nadruk op dit moment zo sterk ligt op deze ratio.
Aan de andere kant zou je denken dat er wel een bepaalde match zit tussen inkomsten en verplichtingen. Heb je minder inkomsten, dan bied je ook producten aan met een lager rendement. Deze match is echter niet 100% bij verzekeraars, dus bij een scherp dalende rente kom je dan scheef te zitten.
Het mes snijdt echter aan twee kanten want met de huidige rentestand kan Aegon ook geen aantrekkelijke pensioenproducten aanbieden. Wie wil er immers een pensioenproduct aanschaffen met een rendement van een paar procent per jaar. Dat blijkt maar eens uit onderstaande grafieken.
Klik op het plaatje voor een grote versie
Klik op het plaatje voor een grote versie
Toch lukt het Aegon nog aardig om de verkoop op peil te houden, mede op basis van fee-based compensatie. Een ander verdienmodel waarbij er dus geen vaste bedragen gegarandeerd worden voor de klant en Aegon een gedeelte van de totaalsom afroomt.
Nederlandse tak en de toezichthouder
Door de lage rente ligt de ratio voor de Nederlandse tak van Aegon nog lager dan die van de groep. Bestuursvoorzitter Alex Wynaendts zegt daar het volgende over: "We erkennen de noodzaak om onze kapitaalbuffers in Nederland verder te versterken, door het risicoprofiel te verbeteren, de portefeuille te optimaliseren en door kapitaalsteun vanuit de groep te verlenen". Er gaat dus geld (100 miljoen euro) vanuit de Nederlandse holding naar het Nederlandse levensbedrijf omdat de ratio’s omhoog moeten. Dit geld was in eerste instantie reserveerd voor de groep.
Om een goede beurt te maken bij toezichthouder DNB is dit blijkbaar noodzakelijk. Het is nog maar de vraag of het hierbij blijft. Het begon met kosten besparen en geen dividend uitkeren naar de groep. Nu is er dus al kapitaal aangevuld, what’s next?
Het dividend kan gelukkig wel gewoon worden uitbetaald. De cashflow van de groep, waarvan de solvabiliteit naar Nederlandse maatstaven ook vrij laag is, is ruim voldoende om te voorzien in de dividendbetalingen.
Geografische spreiding en vennootschapsstructuur
De geografische spreiding van Aegon maakt het nog ingewikkelder. Het grootste deel van het resultaat komt uit de VS (in dollars!) waar ook weer hele andere producten verkocht worden dan in Nederland en regels van toezichthouders anders zijn.
Aegon is in de VS een van de vele aanbieders van annuities (annuïteiten) waarvan de transparantie regelmatig in opspraak is. Ook daar is niet alles koek en ei, maar met de hogere rente kan er wel makkelijker geld verdiend worden.
Aegon wordt ook wel eens genoemd als overnamekandidaat. Gezien de complexiteit van het bedrijf ligt dit niet erg voor de hand. De geografische spreiding en de verschillende bedrijven, met elk haar eigen ratio en toezichthouder, maken het bedrijf niet bepaald een panklaar hapje; als een overname van een groot Nederlands fonds tegenwoordig überhaupt doorgang kan vinden!?
Kopzorgen en Spektakel
Verzekeraars zijn op zich al complex en Aegon is daar de overtreffende trap van. Dat blijkt vandaag wederom gezien de wilde koersreactie. Het blijft moeilijk om te overzien wat er precies op de balans staat. Verder zijn de rentestanden en nog meer de bokkensprongen van de toezichthouder moeilijk te voorspellen.
De lage rente is echter wel de belangrijkste factor die Aegon parten speelt. Uit het persbericht van vandaag blijkt dat het bedrijf haar zaakjes in Nederland in ieder geval nog niet helemaal op orde heeft. Bij de halfjaarcijfers komt er meer duidelijkheid over de solvabiliteit van het Nederlandse bedrijf en de gevolgen hiervan voor de rest van de groep. Tot die tijd blijft dit als een heet hangijzer boven de koers hangen.
Een flinke stijging van de rente zou uitkomst bieden maar dit lijkt er nog niet in te zitten. Voorlopig nog geen einde aan de kopzorgen noch aan het spektakel.
Disclaimer Weeteling: geen positie in Aegon