De soap rond Fugro heeft HAL Investments weer eens in het middelpunt van de belangstelling gezet. HAL opereert op dezelfde wijze als Warren Buffett: het verkrijgen en behouden van grote belangen in sterke ondernemingen met een gezonde cashflow.
Hoewel HAL minimaal in het nieuws komt, zijn de aandelen wel beursgenoteerd en ook redelijk transparant, omdat een groot gedeelte van de deelnemingen beursgenoteerd zijn. De koers van HAL is dit jaar al met 20% gestegen omdat HAL in mei bekendmaakte haar optiekketen GrandVision naar de beurs te willen brengen.
Dit is interessant voor de aandeelhouders, omdat het de verborgen waarde van de niet-beursgenoteerde deelnemingen een gezicht zou kunnen geven. HAL heeft drie soorten deelnemingen. De beursgenoteerde deelnemingen, de niet-beursgenoteerde deelnemingen en nog een plukje vastgoed.
Vreemde eend
Dat vastgoed loopt mooi, het zit allemaal geconcentreerd rond Seattle in de Amerikaanse staat Washington, waar de huizenprijzen de pan uit rijzen en alweer boven de niveaus van 2007 staan.
Beursgenoteerde deelnemingen HAL.
HAL richt zich met haar beursdeelnemingen vooral op de maritieme sector. Met haar belangen in BosKalis (34%), Vopak ((48,2%) en SBM Offshore (13.3%) is HAL een grote speler op dit gebied en het is dan ook niet vreemd te veronderstellen dat een belang in Fugro mooi aansluit bij dit rijtje.
Vreemde eend in de bijt is de deelneming in het Italiaanse Safilo, een onderneming met 8000 medewerkers die zonnebrillen ontwerpt en distribueert. Ik kan me zo voorstellen dat HAL hier wel van af wil, Safilo (genoteerd op de Italiaanse beurs) is dit jaar al met bijna 50% gedaald, en vanaf het moment van aanschaf (2005) zelfs al met 86%.
Niet-beursgenoteerde belangen
Het interessantste aan HAL is de portefeuille met niet-beursgenoteerde belangen. De totale waarde van alle niet-beursgenoteerde deelnemingen staat in de boeken (eind 2013) voor 1.811 miljoen euro. Meestal ligt de boekwaarde van een niet-beursgenoteerd bedrijf veel lager dan de waarde die het bedrijf toegekend wordt als het naar de beurs zou gaan.
HAL berekent zelf elk jaar het verschil tussen de boekwaarde van deze ondernemingen (dus de waarde die HAL meeneemt in de berekening van haar eigen nettovermogenswaarde) , en de geschatte marktwaarde. Volgens HAL ligt die geschatte marktwaarde een kleine 10 euro per aandeel hoger dan de waarde waarvoor het in de boeken staat.
HAL schat de marktwaarde van haar niet-beursgenoteerde deelnemingen op 2.517 miljoen euro. Bij die niet-beursgenoteerde deelnemingen zitten een paar minder renderende bedrijven zoals kantoormeubilairproducent Ahrend en de FD Mediagroep (FD en BNR).
Maar ook aanzienlijke belangen in andere middelgrote bedrijven, zoals het Rotterdamse Anthony Veder Groep (een Rotterdamse exploitant van gastankers), de hoortoestellenleverancier AudioNova (met 1200 winkels!) en een meerderheidsbelang in PontMeyer, die u ongetwijfeld kent van de bouwmaterialen.
GrandVision naar de beurs
De grootste niet-beursgenoteerde deelneming, de optiekketen GrandVision, mag in het najaar de deur uit. En nu begint het echt interessant te worden, want de marktwaarde van die optiekketen (dik 5000 winkels met 23000 man personeel en een jaaromzet 2013 van 2,55 miljard euro wordt door HAL geschat op 1.711 miljoen euro.
HAL wil hier eerst 20-25% van verkopen. Dat is natuurlijk een lokkertje, want de praktijk heeft ons geleerd dat bij beursintroducties van bedrijfsonderdelen het verstandig is eerst een klein gedeelte naar de beurs te brengen, waarna in de jaren daarna de rest tegen meestal hogere prijzen kan worden verkocht.
De vraag is nu tegen welke waarde HAL haar optiekketen naar de beurs weet te brengen. Gezien de stijgende omzet (eerste halfjaar 2014 1.406 miljoen euro, stijging van dik 5% jaar op jaar) lijkt de timing goed.
Kijkend naar de multiples die betaald worden in de retailsector voor vergelijkbare ketens van en een geschatte EBITDA in 2014 van 320 miljoen euro zou een beursgang GrandVision kunnen waarderen op 4 a 4,5 miljard euro. KBC-analisten gingen zelfs al uit van meer dan 5 miljard euro.
Aantrekkelijk dividendrendement
Waarom wil HAL GrandVision verkopen? Dat is onduidelijk. Het naar boven halen van de verborgen waarde is een goede reden, maar er kunnen andere motieven aan ten grondslag liggen. De producent van hoortoestellen, AudioNova, waar HAL voor 96% eigenaar van is, heeft bijvoorbeeld te maken gehad met een plotselinge daling van haar omzet ten gevolge van de vergoedingenstelsels in Nederland en Denemarken.
Dat is een gevaar wat ook op de loer ligt in de optieksector. Het is dus een mooi moment om te cashen. HAL is toch al een aantrekkelijk aandeel met haar 4% dividendrendement. Als het HAL lukt de optiekketen voor deze bedragen te vermarkten wordt de waarde van het aandeel HAL een stuk transparanter.
De vermeende rol die HAL speelt bij de aankoop van het Fugrobelang door Boskalis doet vermoeden dat HAL het opgehaalde geld weleens zou kunnen herinvesteren in grotere belangen in deze maritieme bedrijven.
Voldoende fantasie
HAL sorteert daarmee voor op de megatrend op het gebied van klimaatontwikkelingen, waarbij de komende decennia waarschijnlijk veel geïnvesteerd gaat worden in maatregelen tegen een hogere zeespiegel. Zo zou het mij ook niet verbazen als HAL achter de biedingen op de offshore-activiteiten van Ballast Nedam zit.
De beurskoers van HAL is dit jaar al met 20% gestegen, terwijl de beursgenoteerde deelnemingen juist minder waard zijn geworden. (circa €135 miljoen, €2 euro per aandeel) De NAV aan het begin van het jaar was €102,38 per aandeel, en momenteel, op basis van alleen de verwerkte beursgenoteerde deelnemingen, rond de €100. De eventuele opbrengst van GrandVision is dus al voor een gedeelte in de koers verwerkt.
Toch blijft er nog voldoende fantasie in het aandeel zitten. Daarom zou het leuk zijn als HAL die optische hoge koers nog eens een keer zou splitsen. Kan de kleine belegger ook eens meedoen.