Begin 2016 kondigde Mohammed bin Salman (MBS) de verkoop van een gedeelte van Saudi Aramco aan. Hiermee stelde de (toen nog plaatsvervangend) kroonprins en feitelijke machthebber, het tegenstribbelend management van Saudi Aramco voor een voldongen feit. Het woord van het huis van al-Saud is nu eenmaal wet.
Daarbij sloeg MBS ook een piketpaaltje in de grond wat betreft de waarde van Saudi Aramco: die zou rond de 2000 miljard dollar bedragen. Als dat gehaald zou worden zou de voorgestelde verkoop van 5% van Saudi Aramco 100 miljard dollar waard zijn. Dat is vier keer zo hoog als de tot dan toe grootste emissie van het Chinese Alibaba.
Een beursgang als geen andere
Na de aankondiging bleek al snel hoe weinig voorwerk er gedaan was. Voor het management van Saudi Aramco (dat had voorgesteld om, als er echt iets moest gebeuren, een gedeelte van de downstream naar de beurs te brengen) kwam het als een donderslag bij heldere hemel.
De aankondiging van de beursgang maakt deel uit van een reeks gewaagde, en volgens velen niet goed doordachte, initiatieven van MBS:
- De militaire interventie in het buurland Jemen die leidt tot immens leed voor de bevolking daar. Een einde is na twee jaar nog niet in zicht; ook voor een oorlog op kleine schaal geldt dat het makkelijker is die te beginnen dan die te beëindigen.
- Vision2030, een blauwdruk voor de modernisering van het land uit de keuken van McKinsey. Een plan dat vol staat met ambitieuze doelen maar geen realistisch pad uitstippelt om die doelen te bereiken.
Het bedrijf dient te opereren binnen de grenzen van wat er mogelijk is in Saoedi-Arabië. Tweederde van de olie wordt verkocht op de internationale markt, waarmee het bedrijf voor 60% verantwoordelijk is voor de inkomsten van de staat.
Maar ongeveer een derde wordt tegen een minimale prijs van nog geen 6 dollar per vat geleverd op de binnenlandse markt. Dat aandeel is door de jaren heen geleidelijk gegroeid.
Een problematische listing
Op vele gebieden zullen de belangen van toekomstige minderheidsaandeelhouders in Saudi Aramco niet parallel lopen met die van Saoedi-Arabië. Zo houdt Saudi Aramco sinds jaar en dag een reservecapaciteit aan van ongeveer 2 miljoen barrel per dag. De belangrijke, zo niet dominante positie van Saoedi-Arabië binnen OPEC is hier gedeeltelijk op gebaseerd.
Het lijkt waarschijnlijk dat de productie van het bedrijf ook in de toekomst bepaald wordt door de belangen van het land. En dat het bedrijf zal doorgaan met het subsidiëren van de samenleving door het leveren van goedkope brandstoffen aan de bevolking.
Wie garandeert er dat het belastingregime over enige tijd niet weer herzien wordt als de tekorten op de landsbegroting blijven voortduren? Men zou kunnen zeggen dat men hier niet alleen een stukje Saudi Aramco koopt maar ook een stukje Saoedi-Arabië. In geen van beide heeft men echter enige zeggenschap.
Hoeveel zou Saudi Aramco echt waard kunnen zijn?
Meestal hangt de waardering van een oliemaatschappij vooral af van de bewezen reserves. Een dergelijke waardering zou voor Saudi Aramco inderdaad in de buurt van de 2000 miljard dollar uit kunnen komen.
Voor de meeste westerse oliemaatschappijen snijdt een dergelijke waardering ook hout: dit is waar deze maatschappijen hun grote investeringen hebben gedaan. Met bewezen reserves tegenover productieverhoudingen van weinig meer dan tien kan, men er ook van uitgaan dat deze reserves de komende tien tot twintig jaar voor het grootste deel geproduceerd gaan worden.
Maar voor Saudi Aramco ligt dat anders. Met bewezen reserves van meer dan 260 miljard barrel kan de huidige productie in ieder geval 70 en waarschijnlijk wel 100 jaar doorgaan.
Productie
Afgezien van het feit dat zelfs met een kleine discount factor de waarde van productie in de verre toekomst sterk vermindert: hoe groot is de kans dat deze olie überhaupt geproduceerd gaat worden? Saoedi-Arabië kan wel proberen deze olie sneller te produceren maar beseft heel goed dat dat tot een langdurige ineenstorting van de olieprijs zou leiden.
De meeste waardeschattingen worden dan ook gebaseerd op de productie en inkomsten voor de komende tien tot twintig jaar. Op deze manier komt de Financial Times uit op een waarde van ongeveer 900 miljard dollar. Dat is op basis van een matig stijgende olieprijs en een voortzetting van het huidige, recent aangepaste, belastingregime.
Veel analisten passen hierop een verdere verlaging toe. De minimale invloed van minderheidsaandeelhouders op het beleid van Saudi Aramco, de onzekerheid over een toekomstig belastingregime in tijden van lage olieprijzen en twijfels over de toekomstige stabiliteit van het land spelen hierbij een rol.
Ook wordt de slechte performance van andere beursgenoteerde NOC's opgemerkt. Zo komt WoodMackenzie uit op een waardering van 400 miljard dollar.
Goedkoop verkopen of de zaak afblazen?
Dit alles maakt de beursgang er niet makkelijker op. Misschien beperkt men zich uiteindelijk wel tot een verkoop achter de schermen aan een beperkte groep kopers. Misschien blaast men de zaak wel helemaal af vanwege de veel lagere waardering van de markt.
Het is vergeleken met de genoemde 2000 miljard dollar mogelijk ook een te groot gezichtsverlies. Nick Butler in de Financial Times stelde dat de meest realistische optie wel eens de verkoop aan China zou kunnen zijn (mogelijk zonder de prijs überhaupt bekend te maken).
Blijft de vraag waarom de Saoedi’s hieraan zijn begonnen. Misschien is de simpelste verklaring wel de beste: een jonge ambitieuze prins die gelooft wat Westerse consultants hem voorspiegelen. Die dit gezien heeft als een manier om geld binnen te halen voor de hervormingsplannen van Vision2030.
En die hiermee zijn populariteit onder de bevolking trachtte te vergroten in zijn greep naar de macht; het doel waar het hem echt om gaat. Met recht verzuchtte een Zweeds staatsman ooit tegen zijn zoon: "Weet je dan niet met hoe weinig wijsheid de wereld wordt geregeerd?"