Barclays
verhoogt het bod op
ABN
Amro, zij het mondjesmaat. Het is nu 36,46 euro waard waarvan 37% in contanten.
Daarmee zit de Britse bank nog steeds 5% onder het bod van 38,40 euro van
Fortis,
Royal Bank
of Scotland en
Banco
Santander.
Dat laatste bod bestaat bovendien voor 93% uit contanten. Barclays moet het
geld overal vandaan zien te schrapen. Ze heeft China Development Bank
en Temasek uit Singapore weten over te halen voor 13,4 miljard euro te
kopen.
Het gaat om aandelen in haar zelf, die deels direct afhankelijk zijn van het slagen van het overnamebod.
In feite gaat het om een nauwelijks verhulde aandelenemissie.
Het consortium waarin Fortis participeert moet trouwens ook al haar financiële vernuft en creativiteit aanspreken om aan geld te komen om de overname te financieren.
Manoeuvreermarges
Zo kwam Fortis twee week geleden met conditionele notes die kunnen worden
omgezet in verplicht converteerbare obligaties. Een tamelijk gekunstelde constructie,
die hier en daar "briljant" werd genoemd, maar die er slechts op duidt hoe de
Belgische-Nederlandse bankverzekeraar ook op haar tenen moet lopen.
Het bijeenbrengen van de benodigde overnamesom was voor mij van stond af aan de grote beperking die een veel hoger concurrerend bod op ABN Amro in weg stond. Anders dan andere bedrijven beschikken banken nu eenmaal per definitie niet over kapitaal dat op de plank ligt in afwachting van een rendabele aanwending.
Een bank doet het pas goed als het haar beschikbare vermogen volledig in kredietverlening en andere activiteiten inzet. Daarbij is het niet onverstandig ruimte onbenut te laten om de nodige flexibiliteit te handhaven om klanten en beleggers vertrouwen te geven. De manoeuvreermarges zijn toch beperkt.
|
|
|
Tijdsperiode grafiek:
|
Gelag betalen
Ik ben er van overtuigd dat zowel Barclays als de Fortis-coalitie en de zijnen al veel te hoog gereikt hebben. Ze hebben biedingen uitgebracht die op puur fundamentele gronden - in termen van reële winstbijdrage - niet zijn te verdedigen. Slechts vage synergieën moeten de hoge overnameprijzen rechtvaardigen.
Het gelag wordt straks betaald door de aandeelhouders in de overnemende partij. Linksom of rechtsom moeten zij de dure overname financieren. Van wat ik tot nog toe heb gezien, zijn het licht verhullende, maar nauwelijks creatief te noemen financieringsconstructies die uiteindelijk neerkomen op de creatie van meer aandelen.
De analisten van Rothschild, die nu zo moedig praten over een stand-alone
waarde voor ABN Amro van minimaal 40 euro, staan ver naast de realiteit. Wat
is er met ABN Amro, buiten het gevecht om de zeggenschap over deze bank, in
de reële sfeer gebeurd wat een verdubbeling van de koers binnen een jaar kan
rechtvaardigen?
Cijfers gemasseerd
Het renteklimaat is ondertussen alleen nog maar verslechterd. Schokkend vond ik vorige week het nieuws dat door de gedaalde rentemarges en verliezen op de zorgpolissen het gezamenlijke bedrijfsresultaat van de Nederlandse financiële sector vorig jaar daalde van 15,5 tot 11,6 miljard euro.
Deze CBS rapportage schetst een dramatischer beeld dan alleen maar de stagnatie van net bedrijfsresultaat in eigen land, zoals ABN Amro die over 2006 meldde. Levensverzekeraars konden hun verliezen op de zorgpolissen maskeren met winsten op beleggingen, maar de banken alleen met resultaten uit financiële transacties.
Als het werkelijk zo gemakkelijk is om de forse winstdaling in het renteresultaat te compenseren met de handel voor eigen rekening, dan is het credo om hals over kop in banken te beleggen. Ik ben sceptischer en denk dat de cijfers van ABN Amro de laatste kwartalen met het zicht op verkoop van de bank tot het uiterste zijn gemasseerd.
|
|
|
Tijdsperiode grafiek:
|
Overwinning?
Kortom, er wordt in de Nederlandse financiële sector een stevig potje blufpoker gespeeld. Wie zich straks ook winnaar mag gaan noemen, beleggers doen er straks het verstandigst aan op grote afstand van de winnaar te blijven. De aandeelhouders van ABN Amro zijn natuurlijk nu al met glans de onbetwiste winnaars.
Dit was al meteen mijn standpunt op 22 maart van dit jaar, toen ik adviseerde op 31,45 euro weg te wezen. Als belegger kun je voor de uiterste prijs willen gaan, maar daardoor loop je het gevaar van de nooit uit te sluiten kans dat een deal afketst. Tegelijkertijd slokt het blijven volgen van de ontwikkelingen veel aandacht op.
Was het niet beter die aan alternatieve belegginsgproposities te besteden?
Zo heb ik de laatste maanden de gekeken naar Apple en Tom Tom, die sinds 22
maart met 53% en 40% stegen.
Afgelopen vrijdag nog antwoordde ik in een poll dat in de biedingenstrijd gekwetste
ego's van bankbestuurders een woordje gaan mee spreken.
Daarom slot ik niet uit dat het bestuur van Barclays zich kan verleiden tot een knock-out bod van 40 euro.
Het is alleen zo marginaal beter dat Barclays bereid lijkt te zijn de overwinning aan het consortium te gunnen.