De discussie over kapitaaleisen van de banken is in volle gang. De Europese norm is dat elke bank minimaal 3% van de totale balans aan eigen vermogen moet bezitten. Dijsselbloem wil de norm zelfs verhogen naar 4%. De Belgische econoom Paul de Grauwe geeft zelfs aan dat 10% een minimale vereiste behoort te zijn.
Hij concludeert overigens dat banken in de zwakke eurolanden sterker zijn (meer eigen vermogen hebben) dan in de noordelijke landen. De Grauwe vindt dat opmerkelijk en is van mening dat de Noord-Europese landen een tandje moeten bijzetten. Op zichzelf is het niet zo vreemd, en in ieder geval noodzakelijk, dat de zuidelijke banken beter gekapitaliseerd zijn.
Deze banken opereren in een risicovollere omgeving, waardoor een grotere eigen vermogenbuffer meer noodzaak dan luxe is. Maar goed, banken zijn dus bezig met het zo mogelijk verhogen van het eigen vermogen. Onder deze omstandigheden kwam Rabobank met het nieuws dat de ledencertificaten vrij verhandelbaar worden.
Gewild product
De ledencertificaten van de bank maken onderdeel uit van het eigen vermogen. Naast deze certificaten is alleen de in het verleden ingehouden winst van de bank onderdeel van het eigen vermogen. De certificaten zijn dus belangrijk voor Rabobank. Toen de certificaten rond de eeuwwisseling werden uitgegeven, waren ze een gewild product, uitsluitend voorbehouden voor leden van Rabobank.
De bank gaf in de loop der tijd drie type ledencertificaten uit, allen met eigen voorwaarden, afhankelijk van de op het moment van uitgifte geldende marktomstandigheden. Later werden de certificaten samengevoegd, waarbij de voorwaarden in de loop der tijd steeds verder werden verbeterd, voor het laatst nog in augustus.
De certificaten geven in principe een uitkering op jaarbasis gelijk aan de 10-jaars rente (op Nederlandse staatsleningen) plus een opslag van 1,5% (uitkering per kwartaal). Er is echter een minimale beoogde vergoeding, die in genoemde maand werd verhoogd van 5,0% naar 5,2% per jaar.
Met notering
Die ogenschijnlijk aantrekkelijke vergoeding kon toch niet voorkomen dat er de laatste maanden veel aanbod was in de certificaten. Dat had in de eerste plaats te maken met het feit dat Rabobank zelf de leden er op attendeerde dat de ledencertificaten geen spaarproduct zijn, maar een beleggingsproduct.
De bank adviseert maximaal 20% van het vermogen in de certificaten te beleggen. De volledige afschrijving van het achtergestelde papier van SNS heeft daarnaast bijgedragen aan de verkoopdruk. De certificaten vallen in dezelfde risicocategorie. Tot slot, het spreekt voor zich, heeft de imagoschade door de Liboraffaire ook geen bijdrage geleverd aan de populariteit van de certificaten.
Nu opnieuw heeft Rabobank de voorwaarden van de certificaten gewijzigd, en niet zo'n klein beetje ook. De minimale vergoeding per jaar gaat naar 6,5%. De koppeling met de 10-jaars rente blijft in takt. Er is echter nog een belangrijke wijziging. De certificaten zijn niet exclusief meer voor leden, maar krijgen een beursnotering.
Hogere rendementseisen
Dat betekent dat de koersvorming geheel afhankelijk gaat worden van vraag en aanbod. Het afgelopen jaar was Rabobank zelf koper van de aangeboden stukken tegen minimaal de nominale waarde (25 euro, exclusief opgebouwde rente). In totaal ging het zeker om 1 miljard euro. Deze stukken worden gedeeltelijk doorgeplaatst naar institutionele beleggers.
Omdat Rabobank de minimale beoogde vergoeding heeft verhoogd naar 6,5%, ga ik er van uit dat deze institutionele beleggers met die minimale eis zijn gekomen. Dat lijkt een beetje te wringen. Het kan bijna niet anders of de institutionele beleggers hebben toegezegd uitsluitend in te willen stappen tegen verbeterde voorwaarden.
Volgens Rabobank stellen institutionele beleggers hogere rendementseisen aan risicovol achtergesteld kapitaal omdat vanuit de regelgeving het aanhouden van dit kapitaal kostbaar is. Het kan zuur zijn voor beleggers die de afgelopen maanden certificaten verkochten met informatie onder de toen geldende voorwaarden (namelijk die 5,2% minimale vergoeding).
Nog aantrekkelijker
Misschien dat zij dat niet hadden gedaan als bekend zou zijn dat de minimale vergoeding naar 6,5% gaat. Deze mogelijke spijtoptanten hebben echter nog een kans de certificaten (kosteloos) terug te kopen, want Rabobank houdt nog een laatste niet- beurs handelsronde op 30 december, waarvoor inschrijving tot 23 december 9 uur geldt.
Als de vraag niet extreem groot is, krijgt de belegger de mogelijkheid de stukken terug te kopen rond 25 euro (exclusief opgebouwde rente). De vraag resteert of de certificaten met een nagestreefde minimale uitkering van 6,5% bij een koers van 25 euro aantrekkelijk zijn? Eerlijk gezegd vond ik de certificaten al een mooi rendement geven met de minimale vergoeding van 5,2%.
Dus met deze verbetering is de aantrekkelijkheid in mijn optiek alleen maar toegenomen. Ik vergelijk de certificaten bijvoorbeeld met de 5,25% achtergestelde perpetual van RBS die nu 83% noteert. Bij die koers is het couponrendement gelijk aan 6,3%. Nadeel van deze RBS perpetual ten opzichte van de certificaten is de vaste uitkering zonder koppeling aan met de 10-jaars rente.
Neutraal tot offensief
De 'obligatie' is met betrekking tot het risicoprofiel goed vergelijkbaar met de ledencertificaten. RBS heeft het recht uitkeringen over te slaan, wat ook gedurende een paar jaar is gebeurd. Niet uitgekeerde betalingen worden later niet ingehaald. Met betrekking tot het debiteurenrisico is het niet onbelangrijk dat Rabobank nog altijd, met een S&P rating van AA- (negative outlook), een sterke bank is. RBS krijgt van de kredietbeoordelaar een rating van A- (negative outlook).
Kortom, ik denk dat voor beleggers de certificaten interessant kunnen zijn. Maar het spreekt voor zich dat deze niet zonder risico zijn. In dat kader bevreemdt het mij dat Rabobank voor haar klanten, zo heb ik begrepen, de certificaten als defensief beoordeelt. Op deze manier kan een belegger met een defensief beleggingsprofiel toch (flink) in de certificaten participeren.
Mijn advies aan de bank is dit zo snel mogelijk te wijzigen en de ledencertificaten op zijn minst als neutraal, maar eigenlijk als offensief beleggingsinstrument te zien. Beleggers die geïnteresseerd zijn, adviseer ik eerst goed de informatie over de ledencertificaten door te nemen.