Wij gaan ervan uit dat ons fonds Janbelco B.V. Microcap Value Investments steeds een goede investering is, maar momenteel zijn we extra enthousiast. De meeste aandelenbeurzen zijn namelijk al redelijk hersteld van de coronacrash in maart. Janbelco B.V. daarentegen staat nog steeds ± 32% lager dan bij het jaarbegin. Dit vormt volgens ons een prima instapmoment, zeker bekeken op een termijn van enkele jaren.
Sinds eind september is de intrinsieke waarde van Janbelco BV weinig veranderd en blijft rond €75 per aandeel hangen. Binnen de portefeuille waren er heel wat bewegingen die uiteindelijk elkaar neutraliseerden. Toch krijgen we meer en meer de indruk dat we in de buurt van de bodem zitten, ondanks alle onzekerheden in de wereld van vandaag.
Graag tonen wij de onderstaande tabel waarin - pro forma - de grootste jaarschommelingen van onze aandelenportefeuille weergegeven worden sinds 1993.1 Derhalve op basis van de cijfers van 3 achtereenvolgende investeringsvehikels (zie ook: www.janbelco.nl/rendementen/).
De huidige daling is op deze basis, sinds 1 januari 2020, de op een na grootste na de daling van 46,3% in 2008. Deze laatste werd gevolgd door een recordherstel in 2009.
Er zijn natuurlijk geen garanties dat dit zich nu weer zal voordoen.Onze focus op waarde-aandelen maakt dat wij meestal gezonde bedrijven kopen die (ver) onder hun boekwaarde noteren. Een lagere koers betekent een grotere onderwaardering, maar daar zijn naar onze inschatting limieten aan. Wij verwachten dat andere marktpartijen de aandelen zullen beginnen te kopen of eventueel het hele bedrijf willen overnemen bij een te grote onderwaardering (zie verder: Hydrogen).
Er zijn meerdere oorzaken aan te wijzen voor de achterblijvende prestatie van Janbelco B.V. In de eerste plaats correlleert onze specifieke aandelenselectie niet altijd met de algemene beurstendensen. Daarnaast beleggen we vooral op de Britse beurs, waar voorlopig de onzekerheid over Brexit speelt en de daling van de Britse munt met 8% ons resultaat drukte.
Tenslotte hebben we 10% van de portefeuille in aandelen belegd die recent hun beursnotering afschaften. Bij gebrek aan een beurskoers zijn wij genoodzaakt voorzichtigheidshalve de waarde van deze bedrijven te verlagen, hetgeen op korte termijn onze intrinsieke waarde doet dalen, maar op langere termijn voor hogere meerwaarden kan zorgen. Verdere informatie vindt u op www.janbelco.nl.
Grootste 5 participaties:(49,6% van de totale portefeuille)
Octagonal: Financial services (15,7% van de portefeuille)
In de komende dagen verschijnen de jaarcijfers van dit financiële dienstenbedrijf (settlement and custody). Wegens corona werd de publicatie ervan uitgesteld. Hopelijk geeft het management dan ook inzicht over de gang van zaken in de 1e jaarhelft van het nieuwe boekjaar, dat eind september afliep.
We schatten de winst op 1,8 pence GBP per aandeel en de netto cashpositie op bijna 0,90 pence per aandeel. Covid-19 zou de resultaten slechts beperkt beïnvloeden en het bedrijf heeft verschillende investeringen lopen die de toekomstige winstgroei zouden moeten veiligstellen. Zoals bekend heeft de CEO bijna 53% van de aandelen in handen. Zie ook: www.octagonalplc.com
Grafieken: ADVFN
KKV Secured Loan Fund: Ord. Shares (7,4 %) C Shares (2,6%)
Dit beleggingsfonds, gespecialiseerd in investeringsleningen aan bedrijven in diverse sectoren, kochten we onder de oude naam SQN Asset Finance Income Fund. Er bestaan gewone aandelen (ordinaries) en C-aandelen.Het fonds kampt met verschillende probleemkredieten, die afboekingen vereisen. Duidelijk is dat het nieuwe management met een schone lei wil beginnen en ruime minderwaarden zal boeken om in de toekomst hopelijk positieve verrassingen te kunnen melden.
Door een gebrek aan informatie over de grootte van de afboekingen, heerst er veel onzekerheid, hetgeen investeerders de aandelen doet verkopen. Wij kochten eerder al de gewone aandelen (met meer probleemkredietendan de C-aandelen) rond 25 pence GBP, maar verdubbelden onze positie recent aan koersen van 13,5 pence. We kochten eveneens de C -aandelen op gemiddeld 37 pence. Beide posities zijn nu samen goed voor 10% van de portefeuille.
Wij schatten in een worst case scenario de intrinsieke waarde op minimaal 30 pence per gewoon aandeel en 50 pence per C-aandeel. Het fonds kondigde aan geen nieuwe obligaties meer aan te kopen, maar alle gelden die vrijkomen uit te keren aan de aandeelhouders. Dat is een soort liquidatiemodus die enkele jaren kan duren.
De grafiek hieronder geeft de koers van de gewone aandelen sinds de naamsverandering in juli. Meer info: www.kkvim.com/kkv-secured-loan-fund
Wereldhave: Winkelvastgoed (9,3 % van de portefeuille)
De Nederlandse uitbater van winkelvastgoed kwam op 23 oktober met beter dan verwachte resultaten. Men gaat nu uit van een winst van rond de €2 per aandeel over boekjaar 2020. De koers steeg 20% op 1 dag waarna een logische terugval volgde.
Wij blijven er echter bij dat de laagste koersen achter ons liggen. Cruciaal in de toekomst zijn de verkopen van de Franse winkelcentra, alsook 4 centra in Nederland. Heel wat onzekerheden blijven aanwezig,maar zelfs als de intrinsieke waarde daalt van de huidige €30 per aandeel naar ± €24 per aandeel, is de koers slechts 1/3 van die waarde.
Stel dat de winst volgend jaar halveert, dan blijft er nog €1 per aandeel over, hetgeen bij een beurskoers van €8 een jaarlijks rendement van 12,5% geeft. Positief is dat grootaandeelhouder Van Herk zijn belang recent verhoogde van 15% tot 20%. Op termijn zien we het aandeel verder stijgen. Zie ook: www.wereldhave.com.
Urban Exposure (9,3% van de portefeuille)
We kochten op 22 september volop aandelen van deze kredietverstrekker aan de vastgoedsector. De onderneming maakte die dag bekend hoeveel de eerder aangekondigde liquidatie van het bedrijf zou opbrengen. Met 72 tot 78 pence GBP per aandeel over een periode van 2 jaar, was dat meer dan verwacht.
Binnenkort zal naar verwachtingeen eerste bedrag van± 27 pence per aandeel worden uitgekeerd. Mogelijk dat we daarvoor al een gedeelte van de aandelen verkopen om te investeren in nieuwe opportuniteiten met meer koerspotentieel. Zie ook: www.urbanexposureplc.com.
Non Standard Finance (5,3% van de portefeuille)
Op 30 oktober zijn de halfjaarcijfers van deze Britse verstrekker van ongedekte consumentenleningen bekend gemaakt. Het bedrijf kreunt onder de coronamaatregelen, waardoor de kredietverlening al een tijd op een laag pitje staat, hetgeen dan weer zijn invloed heeft op de balansverhoudingen.
We kochten de meeste aandelen in december 2019 op gemiddelde koersen van 22 pence GBP en dachten een goede zaak te hebben gedaan. Corona veranderde alles, maar we gaan ervan uit dat de onderneming deze moeilijke periode overleeft, al zal die mogelijk een kapitaalverhoging moeten doorvoeren. We wachten af. Zie ook: www.nsfgroupplc.com.
Overig portefeuillenieuws
Hydrogen
We verkochten ons restant aandelen in deze Britse recruteerder aan het management. Ze boden, zoals eerder gecommuniceerd, 40 pence GBP per aandeel via een tender offer. Zo dachten ze de volledige controle te krijgen over hun bedrijf tegen de helft van de beurskoers van een jaar geleden, en volledig betaald met de in het bedrijf aanwezige cash.
Jammer genoeg liep het iets anders dan verwacht toen een derde partij alle beschikbare aandelen opkocht. Het management heeft na het tender offer ± 63% van de aandelen maar moet een tweede aandeelhouder met ± 37% naast zich dulden, hetgeen vervelende situaties kan creëren.
Hydrogen was enkele jaren, samen met Octagonal, onze grootste participatie. Na overleg met zowel het management als een vertegenwoordiger van de derde partij, hebben we besloten om onze aandelen op 40 pence te verkopen aan het bedrijf.
Uiteindelijk gaf Hydrogen ons een rendement van ±74% op 2,5 jaar, rekening houdend met uitgekeerde dividenden en het feit dat we 1/3 van de aandelen eerder al verkochten aan gemiddeld 50,6 pence per aandeel. De opbrengst is geherinvesteerd in interessante nieuwe aandelen.
Niet genoteerde aandelen
Momenteel bezitten we 6 niet-genoteerde aandelen, voorzichtig geschat goed voor 9,6% van onze totale portefeuille. De grootste waarde zit in Peel Hotels, een Britse uitbater van hotels, die haar activiteiten afbouwt en alle vastgoed zal verkopen.
Juridica Investments Plc, ooit een beleggingsfonds in rechtszaken, zal waarschijnlijk over enkele maanden een slotdividend uitkeren, waarna de liquidatie wordt afgewerkt.
Billing Services Ltd verdwijnt in november uit de lijst via een tender offer. Het bedrijf keert de aanwezige gelden uit aan de aandeelhouders waarna enkel een klein bedrag overblijft om een vrijwillige liquidatie af te werken. Niettegenstaande de enigszins tegenvallende slotuitkering is Billing Services een goede belegging gebleken met een rendement van 56% op 1,5 jaar.
Tot besluit
Naar ons gevoel en onze ervaring staan de door ons gevolgde aandelen erg laag gewaardeerd en is de kans op een opwaartse beweging behoorlijk groot. Onzekerheden blijven niet alleen CoViD-19 en de invloed daarvan op de economische activiteit, maar eveneens het verloop van de Amerikaanse presidentsverkiezingen, Brexit en noem maar op.
Toch zijn we positief over onze portefeuille en denken en hopen we, zeker vanaf de huidige waardering, over enkele jaren een zeer mooi rendement te kunnen voorleggen.
Per ultimo oktober kunnen nieuwe investeerders instappen in ons fonds voor een bedrag van minimaal €100.000. De instapkoers zal naar verwachting, maar onder voorbehoud, rond €75 per aandeel liggen.
28/10/2020
Ludo Jansen
Janbelco BV www.janbelco.nl
1 Op dezelfde wijze zoals in onze Prospectus d.d. augustus 2019 weergegeven
2 Periode: 21 januari t/m 26 oktober 2020